5月25日，知名投資研究與培訓機構Behind the Balance Sheet 發布了最新一期播客節目，傳奇投資者Jeremy Grantham 接受了機構創始人Stephen Clapham的深入專訪。
在長達一個多小時的對話中，這位經歷過1973年股災、精準預測過2000年互聯網泡沫和2008年次貸危機的“泡沫預言家”，對當前全球資本市場的估值邏輯、AI帶來的資本支出狂潮、以及未來資產配置的方向進行了深度剖析。
在Grantham看來，2022年的美股原本已經步入了典型的泡沫破裂軌道。 Grantham指出：
在2022年，形成重大泡沫的所有條件都已滿足，隨後泡沫破裂，標普500指數下跌了25%，'七巨頭'下跌了40%…債券市場經歷了歷史上最糟糕的一年。但隨後，ChatGPT問世了。這是第一個被如此強大的事物打斷的泡沫。
他坦言，AI的出現不僅改變了遊戲規則，也徹底扭轉了市場的下降趨勢。 Grantham表示：
我們原本正走向一場衰退，經濟正在走弱，但巨量的AI投資打斷了這一進程。這些遍布各地的資本支出，其規模僅次於當年的鐵路建設，佔據了GDP的很大一部分。
在AI敘事的驅動下，科技「七巨頭」股價翻倍，最終帶動整個市場創下新高。然而，狂歡之下掩蓋著極端的估值風險。 Grantham警告：
像這樣偉大的市場頂部，傳統上緊隨其後的都是最糟糕的時期，所以別自欺欺人了。
部分實錄要點如下：
1.最可靠的預測指標顯示，美股市場的估值達到了有史以來的最高水平，超過了2000年。而2000年正是先前最強勁的競爭者。
2.關於市場頂峰的可怕之處在於，它預示的並不只是比一般時期略差的經濟表現。大頂之後，歷來都是最糟糕的時期，不要自欺欺人。
2022年是唯一的例外。 2022年，美股大型泡沫的所有條件都已具備，隨後泡沫破裂...但隨後，同年11月，ChatGPT橫空出世。
這是有史以來第一個被如此強大的力量打斷的泡沫。要達到這種效果，需要一場戰爭、一場大規模疫情，或是人工智慧——也只有這類事件才能做到。
3.我們面對的東西(AI)，要麼讓我們最終身處天堂，要麼無意中將我們全部殺死，以及介於兩者之間的一切可能。
4.在未來的十年周期裡，美國市場的表現很可能會落後於新興市場和除美國以外的已開發市場，當然中間會有反彈，但美國可能正面臨長達十年的下跌（相對跑輸）。
5.（如果標普500指數最終破裂，會跌到什麼位置）趨勢至少會腰斬（half done by half）。所有偉大的泡沫都會經歷50%以上的跌幅。
6.你永遠不會聽到高盛、摩根大通這類主流大行告訴你要退出市場。他們從未這樣說過，也永遠不會這樣說。這是極其糟糕的商業策略，他們不會這麼做。
個人投資者始終被引導相信，無論市場估值多高，一切都還好。當然，現實並非如此。
以下是投資作業本課程代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精華內容，分享給大家：
目前美股泡沫超2000年
對於目前的估值水平，Grantham極度悲觀。
他引用了被視為「巴菲特指標」的股市總市值與GDP的比例，指出當前美股的泡沫程度甚至超越了2000年的網路泡沫時期。他表示：
我一直很推崇Hussman，我們從未交談過，甚至從未見面，但他的數據與我當年日復一日鑽研時的研究結論高度吻合，他對各種指標都做了嚴格檢驗。
其中最可靠的預測指標，就是巴菲特慣用的──股市總市值與GDP之比。在這個指標上，Hussman會說，最可靠的指標顯示，這是有史以來估值最高的市場，超過了2000年。而2000年正是先前最強勁的競爭者。
Grantham指出，在每個大牛市，無論是1929年、2000年或今天，市場總是伴隨著極高的企業利潤率。他表示：
通常情況下，高回報會吸引資本，從而壓低利潤率，它是均值回歸的。因此如果利潤率異常高，你理應對市盈率（PE）非常謹慎。
但是Grantham指出，現實世界並非如此運作，市場傾向於將“創紀錄的利潤率”乘以“創紀錄的本益比”，這是一種“最糟糕的雙重計算”。
華爾街從不在泡沫最高點時，勸你“該跑了”
在華爾街，機構往往不會對這種泡沫發出警告。 Grantham引用凱因斯的觀點解釋了這背後的邏輯：
永遠不要獨自犯錯。
他一針見血地指出：
所有大型理財公司，如高盛、摩根大通，他們永遠不會告訴你要撤出市場。因為如果你預測錯誤，客戶的耐心往往短於週期的不確定性，你會在證明自己正確之前就被解僱。這就是為什麼個人投資者總是被引導相信，無論市場多高，一切都還好。
刺破泡沫的訊號：極端分化與50%的回檔預期
在談到如何判斷市場頂部時，Grantham指出，在市場崩盤前夕，通常會出現「市場廣度變窄」的強烈訊號——即大盤上漲，但高Beta股票和邊緣成長股卻在下跌。
他指出，在1929年、1972年和2000年網路泡沫破裂前夕，都出現了高Beta股票（高風險成長股）在標普指數上漲時率先崩盤的景象。
他以2021年至2022年的市場為例，回想了當時固態電池公司QuantumScape的瘋狂：
它在幾個月內從10美元漲到131美元，市值超過了通用汽車，而它距離產生銷售額還有好幾年的時間。我認為這比1929年發生的任何事情都要龐大和壯觀。
隨後，這類股票以及「木頭姐姐」Cathie Wood旗下的成長股投資組合，在標普500指數上漲期間出現了30%到35%的暴跌。 Grantham說：
這是歷史上的第四次訊號，砰的一聲，就像前三次一樣。隨後市場在22年如期崩潰，只是被AI粗魯地打斷了。
（左：Stephen Clapham；右：Jeremy Grantham）
如果沒有AI，美股早在2022年崩潰
Grantham稱，事實上，2022年已經很難熬：標普500下跌25%，「科技七巨頭」下跌40%，成長股下跌約35%，債券市場經歷了有史以來最慘烈的一年。一切跡像都指向泡沫破裂。
但隨後，2022年11月，ChatGPT橫空出世。
AI引發的投資狂潮打斷了這個進程。大量資本湧入，規模僅次於當年的鐵路建設熱潮，新增約2個百分點的GDP直接投向AI領域。 「科技七巨頭」一飛沖天，股價接近翻倍；而其餘市場在上半年繼續緩慢下行，隨後橫盤了四五個月，直到近一年後，那些剩餘的市場參與者才繳械投降，承認"科技七巨頭"確實知道自己在做什麼，牛市已經到來。市場隨之回到新高，我們今天就在這裡。
Grantham強調：這是有史以來第一個被如此強大力量打斷的泡泡。要達到這種效果，需要一場戰爭、一場大規模疫情，或是人工智慧——也只有這類事件才能做到。
“羽毛遲早會落地”，標普500真正崩潰時會腰斬
對於泡沫何時破裂，Grantham使用了一個生動的比喻來形容預測的難度與必然性:
這就像在颶風中的佛羅裡達高樓上拋灑一袋羽毛。有些羽毛半分鐘後就落在了一個街區外，有些則被捲到了緬因州。你在短期內一無所知，但你知道長期結果——遲早，每一根羽毛都會落地。
當被問及如果標普500指數最終破裂，會跌到什麼位置時，Grantham直言不諱：
趨勢至少會腰斬（half done by half）。所有偉大的泡沫都會經歷50%以上的跌幅。
美股未來十年跑輸其他市場，可轉向海外與價值投資
在投資策略上，格蘭瑟姆建議避開美國市場。
Grantham認為，在未來的十年周期裡，美國市場的表現很可能會落後於新興市場和除美國以外的已開發市場，「美國可能正面臨長達十年的下跌（相對跑輸）」。 Grantham透露：
美股當然會有反彈，但我認為它可能面臨長達十年的衰退。
Grantham表示，其所在的GMO機構目前採取「做多便宜資產、做空昂貴資產」的策略，今年逆市上漲了9%。他強烈暗示，未來的機會在於非美發達市場以及新興市場。
不過，在悲觀的宏觀預測中，Grantham也指出了投資的亮點：
經濟的綠色轉型涉及數兆美元，充滿了機會。
此外他強調，美國在太陽能、電池儲存和電動車領域的創投極具活力。 Grantham表示：
美國的創投系統是其搖搖欲墜的資本主義體系王冠上的明珠，表現遠超世界其他地區。
氣候變遷已演變為實質經濟拖累
除了金融市場的估值泡沫，Grantham將更多焦點放在了實體經濟面臨的生存挑戰。他直言：
目前的全球環境，我認為是技術上最糟糕的時期。
首先是地緣政治危機和逆全球化對貿易的破壞。其次，氣候變遷已從潛在威脅變成了實質的經濟拖累。 Grantham強調：
天災的數量直線上升，在過去兩年裡，氣候變遷已經大到足以實際影響全球GDP，我認為每年大約損失0.5%。
他特別提到，保險費用的激增甚至斷供，正直接衝擊資本主義的內核。
現代環境毒性導致的全球生育率崩塌
此外，他拋出了一個常被市場忽視的重磅炸彈——現代環境毒性導致的全球生育率坍塌。他引用數據稱，人類精子數量已從曾經的100單位降至目前的35單位，且下降速度正在加速。
Grantham預估：
在20到25年後，平均每對年輕夫婦都需要輔助生育。
生育率的崩潰直接導向了勞動力的銳減和經濟「動物精神」的喪失。他以日韓為例指出，人口的絕對減少將不可避免地導致生產力下降。
如果生活在一個沒有孩子的世界裡，你的動物精神就會開始消退......沒有任何東西能阻擋勞動力下降和生產力下降的趨勢。
⭐星標華爾街見聞，好內容不錯過⭐本文不構成個人投資建議，不代表觀點，市場有風險，投資需謹慎，請獨立判斷和決策。
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