易憲容 - 中國政府債務風險會引爆危機嗎？ (2013年09月04日)
【am730專欄】中國政府債務風險有多高？特別是地方政府融資平台的債務風險有多高？按照政府說法基本上是在可控範圍內。早些時候中央已派調查組，就是希望對地方政府的債務風險瞭解情況及摸底，以求找到化解辦法。但是在外國研究者看來，中國政府債務風險已經處於危險十字路口。
據英國《金融時報》說法，過去三十多年，內地經濟年均增長率達10%以上，但在絕大多數時間裡，內地並無依靠信用過度擴張來發展經濟，只是從2008年美國金融危機以來，內地經濟增長對信用擴張的依賴程度愈來愈高，甚至達到登峰造極狀態。也就是說，這幾年內地經濟增長完全是通過銀行信貸、債券發行等其他一系列融資工具來實現的。比如，從中國人民銀行資料看，08年內地債務佔GDP比重為130%， 但目前債務總額達到100萬億元人民幣以上，是當前內地GDP的200%以上。從歷史經驗來看，如果一個國家的債務依賴達到這樣高的水平，爆發金融危機的機會率會相當高。尤其是地方政府融資平台的債務風險將更高。
近年來，我到過許多城市，特別是中西地區的三四線城市。當前這些城市最大特徵就是廣泛的「造城運動」。當前這些城市的經濟發展就是靠這種「造城運動」來刺激推動。而這種運動是建立在廣泛地複製一種簡單的發展模式基礎上。即先是地方政府以價格較低的方式從農民手中徵得農業用土地，並開始規劃新城和建設基礎設施，然後按一定溢價出售給房地產開發商，開發商就此建立密集高層住宅社區，售賣給住房消費者及住房投資者。這樣就使得新城的規模愈大，地方政府債務愈來愈高。
我們應看到，這樣經濟發展模式是建立在兩個前提上的。一是房地產開發商獲得的土地建立起來的住房能夠不斷銷售出去，並且銷售出去的住房價格愈來愈高。二是隨著房價上漲，地方政府出售土地的價格愈來愈高。這樣地方政府土地財政就能夠持續。這樣地方政府融資平台就能通過多元化融資工具來獲得資金(如銀行貸款、委託貸款、信託貸款、股權基金等)，並從農民手中獲得的土地不斷交易出去。地方政府的債務風險也就能夠在這過程中消化。
但實際上這兩個假定是不成立的。因如果住房作為一種完全消費品，政府又能夠提供較好的融資工具，那麼樓市是能夠平穩持續發展，但房價要想快速飆升是不可能的。因作為消費性住房，其銷售量是建立在居民實際的支付水平上的。倘住房價格過高或超過居民支付能力，那麼住房銷售就會降下來。反之亦然。倘住房是投機品，那麼住房價格是可以快速飆升，並以此推動地價上漲，但過高房價不僅會形成泡沫，且會把中低收入購買者擠出。樓市面臨巨大風險及不可持續。而地價上漲要建立在房價飆升基礎上，倘房價不升或升幅過小，那麼地方政府的土地財政無法實現。
還有，地方政府之所以熱衷於土地財政在短期內來推高GDP，也在於高負債的「造城運動」是地方政府官員最好的尋租工具。這樣，對於短期任期的地方政府官員來說，「造城運動」規模愈大，地方政府官員的GDP業績就愈好，其尋租的空間就愈大。
在這樣的激勵機制下，地方政府官員根本就不用擔心負債高低、效益好壞，因為，官員任期走後，其債務洪水滔天也不用這些人負責，其個人收益則賺得盆滿缽滿，其留下的成本則要整個社會來承擔。我最近到了一些地方，其造城規模之大，預算報價之高，都是這種激勵機制導致的結果。政府債務負擔就會愈來愈嚴重。
我早就說過，當前內地金融市場有兩個「定時炸彈」，一個是影子銀行，另一個是地方政府融資平台。而這兩者，正是國外金融機構對未來內地經濟不看好的理由。因為，這兩者都是建立在內地這個巨大的房地產泡沫基礎上。特別是地方政府融資平台或債務風險，更是會風險巨大。
更為嚴重的是面對政府嚴重債務依賴的風險，政府早就有所覺察，但就是沒有決定來捅破它。因為，政府擔心若動真格的來遏制這些風險，就得捅破當前內地房地產市場巨大泡沫，而這不僅會導致內地經濟增長全面放緩，也可能導致內地金融體系的風險全面爆發，並引發內地經濟全面衰退，更擔心社會危機出現。
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