人民幣正式被納入SDR貨幣籃子後，人民幣匯率走勢將更加市場化，其波動也將更加靈活。 作為全球最大的離岸人民幣中心，香港將有更多向其他國家和地區，提供金融服務的機遇。
巴曙松教授日前接受騰訊財經獨家專訪時表示，伴隨內地資本外流趨於緩和，人民幣匯率或已處於相對均衡水準。 接下來，美元的走勢將繼續成為影響人民幣匯率波動的主要因素。
他說，內地金融高杠杆和資產泡沫的問題，能否平穩化解，也是影響人民幣匯率走勢的一個關鍵變數。
2016年10月，人民幣將被正式納入SDR貨幣籃子。 巴曙松預計，這將導致人民幣匯率走勢更加市場化，其波動也將更加靈活。
在巴曙松看來，人民幣正式被納入SDR貨幣籃子，將給香港，這個全球最大的離岸人民幣中心，帶來更多向其他國家和地區，提供金融服務的機遇。
但是，他明確指出，僅依靠人民幣升值預期驅動的國際化，不可持續。 香港應大力發展人民幣計價的相關匯率、利率產品，無論人民幣升值或者貶值，都能向投資者提供有效的產品，以鞏固其離岸人民幣中心的地位。
人民幣市場之外，巴曙松認為，香港憑藉完善的對沖工具和衍生產品，可協助投資者對沖風險，以及獲得更好盈利，因此香港有條件成為內地企業和居民進行全球化資產配置的首選市場。
儘管如此，香港股市近幾年仍受到A股和H股股價倒掛的困擾。 巴曙松預計，內地市場整體市盈率較高的情況，仍將持續比較長的一段時間。 這種情況下，香港在內地資本走出去，和中國經濟轉型升級的大潮中，可提供內地缺乏的金融服務和產品，抓住發展機遇。
美元仍是影響人民幣匯率重要因素
騰訊財經：2016年以來，人民幣匯率不斷波動，這背後有哪些深層次原因？
巴曙松：從外部來看，歐、美、日等發達國家之間經濟週期、經濟政策分化，帶來的外溢效應的衝擊，是導致人民幣匯率波動的重要原因。
從內部來看，伴隨著匯率形成機制改革的深入，匯市的參與主體更加多元化，預期也更為多元和分散，主體的多元化和行為的變化，會在短期內加劇人民幣匯率的波動幅度。 人民幣匯率的波動性和靈活性上升，也是匯率更多由市場因素驅動的表現。
此外，2016 年以來，受企業外幣負債去杠杆，以及海外兼併收購意願，不斷升溫等因素影響，中國外匯市場呈現階段性的外匯供小於求的局面，人民幣對美元收盤匯率階段性地呈現偏向較中間價貶值的方向。
騰訊財經：2016年下半年，哪些重點因素將影響人民幣匯率走勢？
巴曙松：2016年初至今，人民幣匯率波動總體上呈現，非對稱性策略貶值趨勢。 即美元走強時，人民幣更多盯住一籃子貨幣，人民幣兌美元貶值，但對一籃子貨幣仍保持穩定乃至升值。 當美元走弱時，更多的參考美元匯率，跟隨美元一起走弱，對一籃子貨幣貶值。
在新的人民幣匯率形成機制下，美元的走勢依舊是影響2016年下半年人民幣匯率走勢的最主要因素。
金融高杠杆和資產泡沫，能否平穩化解也會是影響匯率走勢的一個關鍵變數。
同時，從更為基本的影響因素看，中國經濟轉型的進展如何，直接決定了中國的勞動生產率的提高速度，進而直接影響到人民幣匯率的中長期走勢。
另外，人民幣與美元利率的相對走勢也有一定影響。
騰訊財經：對人民幣來說，目前相對合理的匯率是什麼水準？
巴曙松：基於國際收支、價位等級等不同的切入點，匯率存在多重均衡水準的可能。 在實踐中，人民幣資本專案還在穩步開放進程中，僅僅基於經常專案的匯率均衡適用性明顯下降。
因此，探討人民幣匯率的合理均衡水準，是與央行對匯率的干預導向、以及資本專案的開放步伐等密切相關的，且始終處於動態變化的過程之中。
央行制定貨幣政策獨立性將受擠壓
騰訊財經：從政策操作角度分析，中國監管層對人民幣匯率走勢的態度和期待是怎樣的？
巴曙松：從目前市場的政策操作、以及貨幣當局的官方表態來看，可以大致判斷，貨幣當局可能傾向于重點關注，經常性專案順差等基本面指標，支援匯率的基本穩定。
近期資本外流趨於緩和，也從特定的角度印證了人民幣匯率可能已處於相對均衡水準。
在動盪的國際環境下，貨幣當局可能會期望，新的人民幣匯率形成機制，既能實現有效匯率隨市場變化波動，又能穩定匯率預期。
在應對匯率的波動中，央行應對匯市波動的經驗不斷累積，可以觀察到的應對策略包括：一是應對短期市場匯率波動和匯率水準的靈活調整相結合。 二是注意調節在岸和離岸之間的匯差。 保持一個相對穩定的匯差，減少離岸和在岸市場之間的套利機會，有助於穩定市場預期。 三是應對匯市波動的同時，堅持資本專案開放。
騰訊財經：2016年10月，人民幣將被正式納入SDR貨幣籃子，這會給人民幣匯率，以及人民幣相關產品帶來哪些影響？
巴曙松：短期來看，加入SDR對人民幣匯率走勢影響有限，因其匯率主要受國內外經濟環境影響。 中長期來看，隨著越來越多國家和地區，開始使用和持有人民幣，參與人民幣匯率市場博弈的供求方也會逐漸增多，人民幣匯率的波動必然更加靈活。
人民幣匯率將更加市場化，預計央行會逐步退出日常交易形式的干預。
同時，央行貨幣政策操作框架，也面臨著內外部政策優先次序的權衡和選擇。 央行貨幣政策的國際協調變得更為重要，但其獨立的貨幣政策效果，將受到削弱，內地經濟增長問題在一定程度上可能會上升為全球經濟發展問題。
中國作為內需市場較大的經濟體，當前比較有利的內地貨幣政策基調，應優先保證內部經濟增長目標獨立決策的空間。
香港需大力發展人民幣計價產品
騰訊財經：香港應當怎樣抓住人民幣國際化帶來的機遇？
巴曙松：人民幣匯率已經進入雙向波動時代，主動管理風險比被動接受波動更重要，離岸市場的波動更為劇烈，更需要風險管理。
作為全球最大的離岸人民幣中心，香港應該考慮，大力發展人民幣計價的相關匯率、利率產品，因為人民幣定價能力的形成取決於多樣化、有深度的人民幣計價產品。
具體來講，當人民幣升值時，香港可提供以人民幣計價的各種資產，因為升值有利於持有人民幣資產。 當人民幣匯率貶值時，香港可以提供人民幣債務產品。 人民幣匯率靈活性的增強，則有利於發展風險管理產品，包括人民幣對更多貨幣的產品。
騰訊財經：具體來說，香港還需做哪些努力，以鞏固人民幣離岸中心地位？
巴曙松：在2015年「811匯改」以前，香港作為人民幣離岸中心，其人民幣規模主要受單向的升值預期、以及在此基礎上的套利動機的驅動。 在升值預期改變時，香港市場上的人民幣規模容易產生波動。
2015年8月11日是人民幣國際化動力的一個重要轉捩點，意味著人民幣國際化由升值預期驅動，轉向人民幣匯率雙向波動。 人民幣的國際化如果僅依靠匯率升值預期這一種動力，是難以持續的，還要能夠提供多種金融產品，這樣的國際化才可持續。
因此，香港首先應繼續增加離岸市場的人民幣存量，建立以銀行間拆借市場為基礎的基準利率，提高離岸人民幣債券市場的地位，進而提高基準利率的有效性。
其次，完善離岸人民幣債券收益率曲線，形成定價的參照，從而降低離岸人民幣市場的擾動，有利於人民幣在岸與離岸價格差點收斂。
第三，支援香港發展多種人民幣匯率的風險管理產品，為人民幣匯率的波動區間的加大，提供金融產品上的支援。
第四，在離岸市場發展人民幣計價商品市場。 這不僅可為中國內地獲得亞洲時段內商品的定價權，也有助於改進香港離岸人民幣市場的深度，鞏固香港的離岸人民幣樞紐地位。
騰訊財經：伴隨人民幣國際化的推進，香港市場可以從哪些方面受益？
巴曙松：從香港的角度來講，人民幣國際化的進展，會帶來許多新的金融服務需求，形成金融市場發展的新動力。
人民幣進入SDR貨幣籃子後，全球188個IMF的成員經濟體，會在外匯儲備裡自動持有人民幣，相關經濟體的央行，可能會對人民幣產生深入研究的需要、投資人民幣產品的需要。 香港金融市場上的機構熟悉內地和國際兩個市場，最有條件提供這些新生的人民幣相關服務。
AH股價格倒掛仍將持續較長時間
騰訊財經：香港股市方面，近兩年，多數A股和H股價格持續倒掛。 一種解讀認為，這個說明香港股市的吸引力正在消退。 AH股股價倒掛的問題在未來幾年是否有機會扭轉？
巴曙松：市場上不少人並沒有系統深入研究，市場、不同行業的表現等因素，就貿然認為香港市場股票價值不如內地市場，主要依據只是恒生指數市盈率相對較低，A股相對其H股股價呈現溢價這兩點上。
然而，經過我們的分析發現，香港和內地在主要市場指數、上市公司規模、上市公司行業組成、新股集資、市場成熟度及投資者基礎等方面均有差異。
上述因素導致，香港市場在個別股票和行業的微觀層面上，股價也有可能比內地市場高，特別是作為國際市場的香港，其估值更多取決於機構投資者為主導的投資者群體的投資風險收益的偏好。
例如，消費品製造、能源及醫療保健等行業，以往在香港首次公開招股的估值，高於內地，香港未來可以吸引更多這類企業赴港上市。
但是，因為香港與內地，在市場特性和投資者結構上存在差異，內地市場市盈率較高的情況，預計仍將持續比較長的一段時間。
騰訊財經：人民幣離岸中心之外，香港也一直希望打造成資產管理中心。 香港應如何利用自身優勢，發展資產管理市場？
巴曙松：目前，越來越多的中國居民和企業希望進行全球資產配置，他們較為熟悉香港市場的上市公司，與內地上市公司相比，這些公司總體上的估值比較有吸引力。
因此，香港有條件成為內地企業和居民進行全球化資產配置的首選市場。
鑒於此，香港應當建立和完善投資工具體系。 相比在內地市場交易，投資者在香港市場，可利用諸多不同的股票衍生產品和結構性產品，進行股票投資對沖及套利。 這些投資工具在波動的市況下起著緩衝的作用。 因此，投資者更有能力應對高風險的市況，也比在內地市場有更多獲利機會。
同時，香港可以利用這些對沖市場風險的金融工具，和融資支援體系，促進中國經濟去產能、去庫存、去杠杆，促進傳統經濟的整合並購以及轉型升級。
在港的金融機構也應該積極提供多種金融產品，滿足投資者不同的投資需求，協助他們更好的進行資產配置和風險管理。 （完）
來源：騰訊財經2016年8月30日（本文是騰訊財經根據錄音整理所得，未經本人審閱，僅代表作者作為一名研究人員個人的看法，不代表任何機構的意見和看法。 ）
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