張庭賓
步入2014年，中國經濟增長的下行壓力明顯加大。而政策面拋棄了原來政府大規模投資的救市套路，轉而漸進“許可”市場化來釋放動力，進而催生長期制度紅利，以治標的時間換取治本的空間。而這一策略能否出成效，還要估測債務風險壓力。
從總規模上看，中國債務隱患不容樂觀。根據最新統計數據及債務拆分估算，目前中國經濟非金融部門債務總規模約為118.47億元，是2013年GDP的208%。橫向比較高於大部分新興市場國家和地區，並與發達國家地區基本持平，如1997年的中國台灣，2011年的西班牙、1989年的日本和2007年的美國。需注意的是，成熟經濟體可以將其非金融部門債務維持在GDP 的2倍以上，因為其家庭財富水平較高。在中國現在人均GDP不足6800美元的情況下，是難以持續的。
從分類上看，中央政府和家庭債務負擔相對較輕，地方政府和企業債務壓力最大。
去年底國家審計署公佈各級政府性債務審計結果，總規模略低於市場預期。截止2013年6月底，考慮政府或有債務，全國五級政府債務總額已達30.3萬億元，其中中央和地方政府負有償還責任的債務合計20.7萬億元，佔GDP比重為36.39%。總體而言，中國政府債務總體依然可控。但地方債務增速過快，從2010年底的10.7萬億元增長至2013年6月底的17.9萬億元（這還未包括隱形擔保等問題），複合年均增速達21.7%，遠超過同期的地方政府財政收入增速的14.1%。不僅如此，2014年到期的地方債規模近4萬億，佔地方債總規模的22%，是風險壓力最大的時期。
與政府債相比，企業部門是中國非金融債務中規模最大、擴張最快、風險最高的。如果將中國企業債務融資渠道分為銀行、債券、影子銀行三部分，分別計算後加總得出截止2012年底的債務總規模約為65萬億元，當年GDP之比達125%，這在OECD國家中居於最高水平的區間。 2013年以來仍在繼續增加。以3-5年的貸款週期來看，未來兩年是債務到期的高峰期，相對於還本，付息的壓力更大。從結構上看，大型企業對小型企業貸款的擠出效應明顯，根據高盛的統計，從2008年1月到2012年6月，最大的20%的企業債務增加了319%，而最小的20%的企業貸款反而下降了9%。這與中小企業的感受相吻合。換言之，企業的債務危機將首先從中小企業發生。
從行業上看，債務風險明顯集中在中上游的重工業、礦業和三四線的地產。包括煤炭、鋼鐵、化工、銅鋁等產能過剩，或與宏觀經濟高度相關產業。而在房地產業，三四線城市因人口聚集效應相對弱化、供給過剩嚴重、資金鍊支持相對受限而面臨更大下行壓力。
從金融產品角度分析。風險最大領域集中於城投債、公司信用債與信託。就城投債而言，按照wind統計口徑，目前城投債的餘額在2.5萬億元左右。從2014年開始到2020年，城投債到期規模逐步上升；公司信用債在2011-2013年分別發行信用債4.5萬億、6萬億和5.8萬億，去年債券發行量的下降與收益率的整體飆升直接相關。而據中誠信國際統計，2014年總計有接近2.7萬億元的信用債到期；信託2013年末的餘額為10.91萬億元，今明年是到期高峰。信託風險主要來自期限錯配與流動性風險、融資方的逆向選擇和盡職調查與風控措施不充分等方面。近年違約集中於房地產與工商企業信託，中小型企業、民企尤甚。
從以上多角度分析，2014-2015年是中國債務風險的最高峰。如果能熬過這兩年，則基本可以實現債務軟著陸。可採取以下對策緩衝風險：1，遏制地方政府擴大投資，堅決避免新增債務；2，加大對中小企業的扶持力度；3，人民幣快速貶值，貶值速度快於熱錢流出速度，保存國內流動性，增強國際競爭力等等。
不過從戰略角度而言，如果發生一定程度的危機，也未必都是壞事，所謂不破不立，大破大立，危機反而可以拋下包袱，倒逼出真正以國家人民利益的改革攻堅來。 （作者為本報特約主筆，中華元智庫創辦人，此文參考了2014年4月6日的中華元戰略報告《中國債務風險點排查》，聯繫郵箱ztb6006@sina.com）
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